市值暴增60億,凈利潤增速反超安踏,昔日霸主“中國李寧”正在演繹V型大回環?

時間:18年11月15日 作者:新財富 程華秋子

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新財富(ID:newfortune) 程華秋子

導讀

經歷6年沉寂后,伴隨著兩場時裝周走秀回歸大眾視野的李寧,業績呈現良好漲勢,2018年上半年實現收入47.13億元,同比增長17.9%,凈利潤同比增長42%至2.69億元。

而早在2010年,身為行業NO.1的李寧距離百億銷售額僅一步之遙,之后卻出現品牌盲目升級、貪戀輕資產模式、多品牌戰略不清、李寧本人分心地產等系列失誤。在2012-2014年的國產運動鞋服行業大洗牌中,李寧公司累計虧損30億元,不僅升級失敗,難敵阿迪、耐克;還被安踏彎道超車,喪失中低端市場,拱手讓出行業第一名的寶座。

7年后,安踏第一個沖擊百億銷售額成功,凈利潤已近李寧的6倍,市值為李寧的5倍,其控制人丁世忠家族財富更是李寧家族的6.5倍。從高點到低谷的李寧公司則選擇再度出發,回歸本土,為“國貨”代言,以時尚年輕化為切入點,終于迎來一波反彈的大回環。

兩度尋求品牌升級的李寧,堪稱國產運動品牌升級焦慮的一個代表,而過去6年的悟道當是一筆重要經歷。2018年,投資者用腳投票,消費者用購買力支持,半年報復蘇,行業也如期回暖,如今重回市場C位的李寧能否走出漫漫熊途?


正文

2018年的李寧(02331.HK)格外高調。紐約和巴黎的兩場走秀讓其搖身一變,突然從人們印象中淳樸的國產運動品牌變身成了時髦、“妖艷”的國貨潮牌。刷足存在感之余,經歷6年沉寂后的李寧,業績呈現良好漲勢。

2018年半年報顯示,李寧實現收入47.13億元,同比增長17.9%;凈利潤同比增長42%至2.69億元,凈利潤增長幅度超過安踏。    

在今年低迷的市場環境中,李寧2018年1-6月股價漲幅仍達到31.26%;1-10月股價漲幅回落到1.82%。而安踏1-10月股價跌幅為-11.86%。

如今的兩場時裝周上,無處不標榜的“中國李寧”標志,表明其定位已經從“世界的李寧”回歸到了“中國的李寧”。一雙悟道ACE被淘寶賣家炒至3000元高價,胸前有“中國李寧”四個字的T恤也開始成為年輕潮人的時尚單品……但是,人們心中仍有疑問,盡管目前“走秀”帶來的復蘇勢頭良好,但僅憑借兩場國外時裝周走秀就能徹底改變李寧的未來嗎?

這并非李寧第一次尋求擺脫品牌“老化”的軀殼。2010年品牌升級戰略的失敗,給李寧公司帶來了持續3年的虧損和長達6年的低迷。當時的李寧積極謀求國際化,進軍美國,一度被稱之為“中國的耐克”,不料卻痛失本土市場NO.1的位置,將龍頭之位拱手讓于一心沉潛本土市場的安踏。

而這一番“中國的李寧”能不能贏回來?先來看看它是怎么輸掉第一局的。

百億大關,慘痛的第一次升級

“根正苗紅”的李寧曾一度是國內運動行業當仁不讓的老大,而后卻被“草根”出身的晉江品牌安踏在業績上慘痛“碾壓”。回過頭來看,2010年成了李寧難以重回的巔峰。當年李寧營收達到94.5億元,凈利潤有11.08億元,離中國體育品牌的首個“百億大關”僅一步之遙,但情況在2010年后急轉直下。

2011-2013年,瘋狂擴張后的國內體育鞋服行業開始去庫存,李寧和安踏業績都遭遇了“斷崖式”下跌。不過,安踏在2012年彎道超車,以76.2億元超越李寧的67.4億元的營收規模,而后業績開始一路走高,與李寧出現“剪刀差”。而李寧卻在此后開啟了3年虧損的慘痛經歷,在2012-2014年分別錄得19.79、3.91、7.81億元的虧損,累積虧損超過31億元。

此后,安踏和李寧的分化愈加明顯。2015年,安踏實現了營收111.26億元、凈利潤20.4億元,成為國內首個跨入百億俱樂部的運動品牌,坐上了國內體育用品的頭把交椅(圖1)。深耕三四線城市的安踏在坐穩龍頭位置后,繼續發揮規模優勢;2017年,李寧的營收雖然回升到了88.9億元,但已經不能同巔峰期同日而語,因為安踏的營收已經增長到166.92億元,規模是李寧的1.87倍。

圖1:李寧、安踏近年營收、凈利潤對比(單位:億元)

數據來源:公司年報、新財富整理

除了營收差距在持續擴大,兩者的凈利潤差距更加懸殊。安踏的盈利能力非常穩健,近10年凈利潤一直要高于李寧。

其實李寧和安踏的毛利率相差并不大,都在40%以上,并且有持續上升的趨勢。但是凈利潤率上,兩者卻十分懸殊,安踏一直穩定在18%左右,而李寧波動較大,不僅期間數年虧損,2017年凈利潤率也只有5.79%。2017年,李寧和安踏的凈利潤分別為5.15億元、30.87億元,安踏接近李寧的6倍??杉?,安踏的盈利能力一直強于李寧,并且非常穩定(表1)。

安踏一騎絕塵的盈利能力也令它在資本市場上表現強勁。2017年安踏的市值達到1137億元,成為國內運動鞋服市值第一,服裝上市公司市值第二的企業——第一名是面料生產商及代工商申洲國際(02313.HK)。雖然近期港股大跌,安踏市值已經縮水近30%,但如今李寧的市值(149億元)仍然不到安踏(834億元)的1/5。

這一由盛轉衰的發展路徑固然令人唏噓,但更值得探究和總結的是,李寧從制高點跌落背后所出現的一系列如戰略缺位、戰略失誤、品牌定位模糊以及零售渠道管理不當等問題,以及其如何在轉型失敗后自救。

失誤一:“錯位”的升級,定位90后,放棄成熟市場      

強行將主品牌推至一線,直面阿迪達斯、耐克,是李寧公司第一次品牌升級中,最大的戰略“錯位”。而正是這次失誤,給了安踏反超的機會。

2010年,當李寧處于行業最高點之時,決定開啟國際化征程、樹立高端形象,于是風風火火地開始了一場品牌重塑運動,將戰略定位到與國際一線品牌阿迪、耐克直接競爭,并先后3次宣布分別對鞋類、服裝類產品連續提價7%-17.9%不等。2011年6月底,李寧做了包括更換Logo圖案、口號和品牌釋義等在內的一整套品牌重塑計劃:

將營銷重心放在了90后消費群體上,企圖打造時尚化、年輕的品牌形象;更換了Logo,還將口號從“一切皆有可能”變為“讓改變發生”。    

然而,彼時李寧的主要客戶仍然集中在二三線城市,連續提價使其原有的性價比優勢消失。在相同價格區間內,李寧品牌價值低于國際品牌;而在相同品牌價值下,李寧籃球鞋的定價高于其他品牌。這種戰略定位不夠清晰,讓其原有的對價格相當敏感的消費者轉向安踏、匹克等性價比更高的品牌。性價比優勢消失后,李寧公司庫存激增,2012年虧損高達19億元,為處理庫存,李寧公司又大量關店和促銷,這些舉動都一定程度上損害了李寧的品牌形象。

可以說,李寧當時意圖實現的變革十分徹底,非?!熬鼉鋇胤牌蘇τ誚鹋=錐蔚某墑焓諧?,然后花很大的代價重新影響和培育下一代消費者。這種完全放棄既有客群,與安踏等晉江品牌從品牌和風格上“決裂”的姿態,也一定程度上說明李寧和安踏在內在驅動上是兩種不同的公司,它們分別代表了消費升級和渠道下沉形成的差異化需求。

中國城鎮居民有約70%處于三至五線城市,中低層級消費市場具備更廣闊的發展空間。但這部分消費群體目前的購買力尚且有限,從價格上看,主要產品單價低于500元的品牌更受關注:

以各品牌天貓旗艦店中男子跑鞋這一品類為例,國內品牌產品單價在200-600元左右,而國際品牌跑鞋的銷售價格可達近2000元。針對這一群體的安踏、特步、361度等大眾品牌,對于中低層級市場有更強的滲透力。    

完全放棄這個大利基市場,強行升級,這種戰略定位和實際目標消費者的“錯位”,造成了李寧的產品困境。在轉型時間上,李寧也是錯位的。其品牌重塑運動并沒有和90后消費者發生實際的情感銜接,是因為其超前走在了這輪消費升級風口的前面。

戰略失誤只是李寧“跌落”的導火線,與之形成交叉影響的還有,其長久以來賴以運營的“輕資產”模式,在國內體育鞋服行業結束跑馬圈地后,積累的庫存高、供應鏈失控、資產運轉效率低等諸多問題的總爆發。

失誤二:輕資產模式之“殤”      

“輕資產模式”看起來性感,但在實力還不允許的時候輕易嘗試是有毒的,這是李寧的第二重錯。

一直以來,李寧都對標耐克的“輕資產”模式,即把低附加值的產品制造和零售分銷業務外包,自身只負責高附加值的設計和營銷業務;這樣可以將財務資源集中在產業鏈中最能夠拉動銷售、帶來效益的環節,從而獲得較高的投資回報率。耐克是將輕資產模式運用得最為成熟的體育品牌,其依靠強有力的研究和營銷能力突出品牌優勢,同時憑借信息系統建設來掌握各環節信息,進而控制成本和生產周期。除了李寧,脫胎于“李寧系”的中國動向(03818.HK)也是輕資產模式的堅定追隨者。

在輕資產模式下,李寧公司依靠的是傳統的批發方式,直接面對的是經銷商和批發商,而不是廣大的消費群體。這在很大程度上導致其產品設計思路是依據經銷商的反饋意見在調整,而缺乏對市場終端變化的敏感和消費需求的感知。所以盡管早期能迅速建立渠道,但當進入行業衰退期時,李寧更容易產生銷售不暢、庫存居高不下、供應鏈失控等問題。

而且,輕資產模式往往需要企業具有較強的品牌競爭力,能夠通過系統建設把控物流及生產質量,但這些能力上,李寧卻并不夠強大。

首先是研發能力不足,李寧雖然強于本土品牌,但由于缺乏積累,還是難以超越國際品牌;

然后是銷售能力不強,其銷售渠道單一、中間環節多且渠道較寬;

另外,在物流系統建設上也不如耐克。

李寧公司希望試圖通過品牌的號召力來調度生產、整合渠道,進而控制市場,但顯然其實力并不能完美駕馭。

而安踏與李寧“基因”的不同,決定了它走另一條路。本身有著運動員身份加持的李寧一直以品牌為導向,而靠批發、制造、給外國球鞋代工起家的安踏,則是從生產逐漸轉向品牌導向。因為擁有生產能力,安踏采用“垂直整合”的模式,既能夠控制從產品設計、開發、制造、向分銷商銷售以及營銷制成品的幾乎所有營運階段,以快速反應來應對市場或渠道的需求變化,也能憑借成本優勢滲透到二、三線城市,獲得更大的市場空間。

與輕資產模式不同的是,安踏體育在福建有5個生產基地。2017年年報顯示,安踏在晉江市用自有生產設備生產的鞋、服的銷量分別占總銷量的37.8%、15.5%。

對品牌商而言,擁有自己的工廠能對產品的掌控更強。與安踏、361度等不同,李寧沒有自己的工廠,又沒有國際品牌那么強的議價能力,就很容易被代工廠牽著鼻子走。李寧曾花大價錢簽約知名籃球明星韋德(Dwyane Wade),推出限量款球鞋,售價均超過千元,但是由于制作工藝復雜,無法大批量生產,導致消費者到了預訂時間卻拿不到貨。

相較輕資產運營模式,垂直整合模式更適合處在品牌成長初期、不具備國際品牌影響力、技術及營銷資源支持的企業;能夠控制生產成本、降低管理成本、增強議價能力,并對需求變化迅速做出反應。目前,以安踏體育為代表的晉江系運動品牌都是采用垂直整合模式,這一類型的品牌數量至少占據本土運動品牌半壁江山。

不同的發展模式產生了不同的財務效果。具體來看,實施品牌重塑的2011年,李寧的存貨周轉天數和應收款周轉期都激增了20天。意識到問題的李寧公司,在2012年開始從傳統批發模式向零售導向的快速反應商業模式轉型,啟動了耗資14-18億元的“渠道復興計劃”,支持經銷商清理庫存、回購、整合銷售渠道,同時大規模削減批發商銷售點,增加直營店比重。

但“渠道復興計劃”的實施需要較長的周期,隨著庫存規模的增加,李寧的運營效率降低,而周轉效率較低又致使李寧去庫存的過程更長,這一定程度上使李寧的衰退期延長。反映出來的直接結果就是李寧公司2012-2015年的兩個運營指標依舊高企,2014年的存貨周轉期達到109天(表2)。存貨周轉期高不僅代表渠道出清需要更長的時間,還意味著李寧公司需要拿出更多的成本來支持下游經銷商打折促銷以及補充新貨,否則單靠經銷商很難快速推動整個過程。

不難看出,李寧的運營效率不高,甚至略低于行業平均水平,其近9年的存貨平均周轉期為82.4天,應收款平均周轉期為68.5天;再把時間拉進一點,李寧近5年的存貨周轉和應收賬款平均為95、69天。而安踏、特步、361度近5年的存貨平均周轉期分別為62.2、66.8、75.8天(表3、表4、表5)。

從存貨結構上看,李寧的生產以代工為主。安信證券研報指出,李寧整體產品的代工比例接近95%,安踏、特步、361 度、匹克的鞋類產品代工比例在 40%-70%之間。較高的代工比例使得原材料和在產品的數量較少,產成品成為李寧公司的主要存貨。較高的產成品比例,使李寧清理存貨的壓力較大,靈活性較低。

低效率的存貨周轉和高比例的產成品占比最終導致了高額的減值計提。2012 年內,李寧增加減值準備約4億元,期末余額 5.87億元,計提比例為39%,而安踏的存貨減值比例為 12%,特步、361 度、匹克等品牌的存貨減值比例均在 5%以下,李寧計提減值的比例之高可見一斑。

主觀上,李寧快速釋放風險確實需要以犧牲短期業績為代價;客觀上,李寧對收入和費用的調整達到開源節流的效果是需要一定時間的。經過4年的去庫存和渠道調整,從2016以后的應收賬款周轉天數、存貨周轉天數這兩個指標來看,李寧的運營效率在逐漸好轉。

值得注意的是,垂直整合模式的安踏的運營效率在國內體育品牌中處于較高水平,存貨周轉期和應收款周轉期均好于同行,其應收款周轉期只有51天,非常驚人,顯示其對供應鏈有很強的控制力。而對比李寧與安踏的業績增長情況,可以看到提升營運效率對抵御行業風險有明顯的作用:2008 年行業衰退期開始后,安踏在收入增速和凈利潤增速上明顯高出李寧,抵御風險的能力更強,這一定程度上得益于其較高的營運效率。所以,提高運營效率也正是李寧復蘇的首要條件。

除此之外,李寧需要改善的還有產品結構。

失誤三:混亂且滯后的多品牌戰略      

在運動鞋服行業,單一品牌到達一定體量后,多品牌集團式發展是必由之路,即劃分清晰的產品梯度,一方面以高端產品維護品牌形象,另一方面以基本款迎合大眾需求,最大程度覆蓋目標消費者。不論耐克、阿迪達斯,還是李寧和安踏,如今都發展了多品牌的產品矩陣。

不過,李寧一開始并未意識到清晰劃分產品梯度的必要,激進地將全產品線調高價格,讓它失去了原本的中低端消費群體。區別于2010年的一刀切策略,2014年復興的李寧采取了更為穩健和謹慎的渠道拓展計劃,把產品做了差異化的分類,分別為大眾經典的運動生活產品、運動休閑快時尚的彈簧標產品和高端運動時尚的LNG產品(圖2)。

圖2:李寧多品牌矩陣

資料來源:中信證券

在聚焦自有核心李寧品牌的同時,李寧公司還通過外延并購以及與第三方設立合資、聯營企業的方式布局多品牌矩陣。2007年李寧以3.05億元收購紅雙喜57.5%股權,成為其控股股東;2008又獲得意大利品牌Lotto(樂途)的20年特許經營權;2009年以1.65億元收購凱勝。不難發現,早期李寧都是圍繞著專業體育運動領域在布局。除了Lotto是休閑時尚運動品牌,紅雙喜和凱勝分別是國內知名的乒乓球和羽毛球品牌。

2010年,李寧主品牌的營收占比達到92.15%,紅雙喜品牌營收占到4.84%,樂途占到0.95%,其他品牌2.06%。但顯然,這些運動器材品牌因為渠道的不同,與李寧主品牌之間并沒有產生協同效應。2012年以后,除了紅雙喜,李寧旗下各個子品牌的收入占比不再單獨披露,全部歸類到“其他品牌”。

值得一提的是,雖然多品牌效果不佳,但是紅雙喜在李寧2014-2015年轉型的關鍵時刻業績依然堅挺,營收分別達到6.81和7.23億元,為李寧貢獻了10%的營收。此外,李寧還兩次出售紅雙喜股權,用來補充資金支持公司轉型。2015年,李寧以約1.25億元現金向非凡中國出售紅雙喜10%股權。交易完成后,李寧公司持有的紅雙喜股權降至47.5%。2016年底,李寧繼續向非凡中國轉讓紅雙喜10%股權,收益3.3億元,當年李寧公司凈利潤達到6.43億元,紅雙喜的股權轉讓收益占據半壁江山。至此,紅雙喜也從李寧子公司轉為聯營企業,其財務狀況不再出現在李寧報表中(圖3)。

圖3:2010-2017年按品牌劃分的李寧營收構成

數據來源:Wind、新財富整理

注:其他品牌包括Lotto(樂途)、Kason(凱勝)、Aigle(艾高)和Danskin。

除紅雙喜外,李寧外延并購的其他品牌的存在感和參與度似乎都不高。2017年,李寧其他品牌的收入占比已經不到1%。而出讓了紅雙喜控股權后,李寧對多品牌的布局開始轉向新的賽道。

隨著PUMA旗下蕾哈娜個人產品線、lululemon等女性品牌的強勢崛起,體育市場“陽盛陰衰”的局面發生了改變,“她經濟”的興起讓耐克、阿迪達斯兩大巨頭也開始深耕女子市場。捕捉到這一信號的李寧,在2016年11月以1億元價格將美國專業舞蹈運動品牌Danskin在中國內地及澳門地區的業務收入囊中,準備在女性運動服裝市場上發力。不過目前Danskin的業績并沒有體現在財報中,李寧能否如愿搭上“她經濟”的春天,能否平衡好旗下品牌之間的渠道和資源, Danskin是否會面臨和樂途一樣虧損的結局,還難下定論。

如果說在女性市場李寧只是發力較晚,那么在童裝市場李寧可能已經落后對手一大截。361是國產運動品牌中最先發力的,其早在2009年上市時,就將募集的資金投入了童裝業務,如今這一業務已經成熟,2018年上半年,361兒童營業額達3.645億元,占集團總營業額約12.1%,同比增長高達18.8%。而安踏也早在2008年開設童裝系列,目前其獨立的童裝門店已增加至2000余家。

相比較之下,2017年李寧才推出李寧兒童品牌Lining YOUNG,試圖在高速增長的童裝業務上“亡羊補牢”。而在此之前,李寧旗下曾有一個童裝品牌李寧KIDS,與第三方代理合作。在收回童裝代理權后,新的品牌李寧YOUNG主要采取直營模式。

雖然多品牌的布局一直都存在,但是李寧的業務在沒落的跑道上沒有及時調整,而在快速增長的女子和童裝市場上又發力較晚,所以并沒有產生多品牌矩陣的效果。

相比之下,安踏的多品牌矩陣似乎更加聚焦和清晰。

安踏自2009年成功收購FILA(斐樂)在中國內地的業務并取得一定績效之后,收購勢頭便愈發強勁。2015年,安踏完成對英國戶外休閑、登山運動品牌Sprandi(健步鞋類)的收購;2016和2017年,安踏分別成立合資公司,收購了Descente(迪桑特,冰雪運動裝備)和Kolon Sports(戶外裝備)在中國的業務。

從某種程度上來說,安踏體育收購的外來品牌似乎在其百億業績中扮演著愈發重要的角色。中信證券研報指出,2018年第三季,安踏陣營中的非安踏品牌零售額實現90-95%的增長。

這其中,FILA的快速增長扮演了重要角色。截至2018年上半年,FILA、FILA KID及FILA FUSION的門店總量達到1248家;而Descente的門店數量還只有85家。Kolon Sports預計年底達到200-210家;兒童時尚品牌KINGKOW預計年底達到60-70家,SPRANDI的門店目標則是超過100家(圖4)。中信證券研報指出,2018年第三季,FLIA品牌零售額同比增長90%+,其中FLIA店效達60+萬元/月、FILA kids達20+萬元/月。FILA成為安踏業績增長的重要驅動力。

圖4:安踏品牌矩陣

資料來源:天風證券

李寧公司跌落的主因雖然是其本身的戰略失誤、模式弊端、多品牌策略進展遲緩,但客觀上與整個行業寒冬的大環境也不無關系。2012年開始,中國體育運動市場步入寒冬,行業重新洗牌,大量本土品牌大范圍收縮門店、清理庫存,出現了不同程度的“關店潮”;李寧門店數量也由 2011年的8255家迅速減少至2014年的5626家(表8)。

但區別在于,李寧較低的資產運營效率讓其用了更久的時間和精力來去庫存、調整供應鏈,而運營效率更高的安踏則更早擺脫了行業寒冬的負面影響,并且實現了彎道超車。

失誤四:李寧分心,體育“交叉”地產的未盡野心      

主帥移心別戀,相當于給李寧公司的慘淡經營又抽走了一把薪火。李寧公司慘淡經營虧損累累的時候,也恰好與李寧傾心于跨界地產的時段吻合。

作為李寧品牌的創始人及“靈魂人物”,李寧個人的身份在不斷變化,并對李寧公司的發展起著潛移默化的影響(圖5)。李寧公司傾注了李寧半生心血,也是其主要的事業平臺。但在此之外,李寧還有另一個資本運作平臺——非凡中國(08032.HK)。

圖5:李寧公司歷史變遷

資料來源:中信證券

2010年,在李寧公司的品牌認知度和市場表現都處于最高點時,李寧來了一個“托馬斯”般的轉身。當年4月,香港創業板上市公司快意節能(現名為“非凡中國”)被李寧相中。通過以超低價格認購快意節能優先股和可轉債的方式,李寧、李進兄弟以約7億港元獲得了該公司超過80%的股權,并借“李寧”品牌的影響力,吸引了大量投資者入場,使得快意節能股價節節走高。

8月底,快意節能趁勢宣布三項換股收購計劃:以4億港元收購從事體育推廣業務的非凡中國;以快意節能新股及可換股票據,收購李寧公司30.9%的股權;以7億港元收購沈陽地產項目。這三項收購均以快意節能股份支付,未動用分毫現金。

研究前兩項收購不難發現,李寧作為大股東以現有資源輸血快意節能。李寧公司股權和非凡中國均可為快意節能帶來相對穩定的現金流和盈利:

非凡中國的注入,引來了李寧公司品牌及產品代言、贊助及活動管理等體育經紀業務,為快意節能提供穩定可期的持續現金流和利潤;

而李寧公司股權的注入,更可大幅提升快意節能的業績表現。兩項收購完成后,體育相關業務(體育經紀和體育用品)將成為快意節能持續穩定的利潤來源。

因此,李寧以其持有的快意節能收購李寧公司股權的運作,實質上是將李寧公司的業績依次體現在兩家上市公司財務報表中,在兩家上市公司股價上實現逐次放大,作為實際控制人的李寧可坐享兩次資本市場的放大效應。

不過,第二項收購后期被港交所裁定為反收購而告終。事隔兩年,2012年李寧再次提出收購事宜。交易依然采取股權置換和可轉債的方式,不同的是,此次股權置換的比例由30.9%降至25.2%,由此李寧公司成為非凡中國的聯營公司。

而前期李寧這一套酷炫的資本運作,最終都指向的是第三項收購——進軍地產。此項收購完成后,非凡中國獲得了位于沈陽的巨量土地開發權,希望開發體育及綠色主題的社區項目。李寧表示,該項目涉及資金達400億元,持續建設時間長達5-8年。此后,2010-2012年間,非凡中國又陸續在廣西南寧、河南安陽建設了體育產業園。

這對于李寧公司而言,在業務方面并不會有太大影響,李寧公司與非凡中國是由兩個完全獨立的管理團隊運營,且公司的管理架構也是完全獨立,沒有太多業務方面的協同效應。但是對于李寧本人來說,其業務籃子里多了一個最重的砝碼,會讓他更接近打造體育帝國的理想,而這個切入的支點就是地產。

不過,讓市場擔憂的是,垂直控股架構完成后,李寧本人會將更多的精力放在非凡中國——體育品牌服飾經營業務以外的事業中去,且未來其對于李寧公司的掌控有可能再次弱化。正是2012年李寧在房地產事業上大展拳腳的時候,私募機構TPG作為戰略股東被李寧公司引入,作為TPG合伙人及大中華區負責人的金珍君出任李寧公司總裁。TPG入主的3年,也是李寧公司累計虧損30億元、最低迷的3年。直到2014年11月,金珍君辭職,李寧本人回歸李寧公司出任代理總裁。

與此同時,李寧轉型地產之路也并不順利。2012年12月,非凡中國終止“長白島”非凡體育社區這一標志性項目。市場分析指出,李寧的放棄很可能緣于沒有尋找到愿意合作的地產商,自有資金和能力又不足以操盤大型地產項目。而從財務數據來看,非凡中國的業績并不理想。自借殼以來,非凡中國除了2011、2016年是盈利的,此外全是虧損狀態。公司年報顯示,非凡中國2014、2015、2017年分別虧損3.65億元、1.5億元、9167萬元。這樣的業績表現顯然難言跨界成功。

在此情形下,李寧的財富增值顯然不盡人意。李寧公司2017年年報顯示,李寧家族在其中的持股比例為26.13%,直接和間接持股的股份達到3.02億股,其中137萬股為李寧個人持股,另外3.01億股中,李寧通過全資子公司Alpha Talent持有256.112萬股股份,剩余股份則通過非凡中國間接持有。此外,李寧還擁有2.62億股相關股份,其中包含了公司授出的限制性股份以及可轉債。李寧持有的這兩個部分合計達到5.69億股股份(圖6)。按2018年9月11日7.87港元/股的收盤價,李寧公司148億港元的市值計算,李寧家族在李寧公司的持股市值達到20.93億港元。而2017年年報顯示,李寧家族在非凡中國的持股比例達到93.58%(包含可轉債),按其76.97億港元的市值計算,李寧家族的持股市值達到72.02億港元。如此,李寧所控制的兩家上市公司的持股市值合計達到93億港元。

圖6:李寧家族通過非凡中國持有李寧(截至2017年12月30日)

資料來源:公司年報、新財富整理

相反,只專注于體育用品領域的安踏體育實控人丁世忠家族的身家卻要遠高于李寧。根據安踏披露的2017年年報,丁世忠家族的持股比例達到61.81%,按同日980億港元的市值計算,丁世忠家族的持股市值達到605.73億港元,是李寧家族持股財富的6.5倍。

從“世界的李寧”回歸“中國李寧”

國貨當自強?

2018年6月,巴黎時裝周上,主打懷舊和中國元素的秀場上出現了經典色的“番茄炒蛋”——致敬奧運歷史上中國第一套領獎服Victor001,勾起了人們無限回憶,刷爆朋友圈。經歷了第一次慘痛的品牌升級后,這次,在“時尚”和“國貨”兩大賣點加持下,李寧的品牌升級能否如愿呢?

此前4個月,作為唯一的專業運動品牌,李寧出現在紐約時裝周China Day上,這次設計主要闡釋上世紀90年代的中國文化,以“悟道”作為主題,強調國人“自省、自悟、自創”的精神內涵。除了用漢字展示的“中國李寧”方型Logo,“悟道”、“珀之心”、“悟空”、“胭脂念”這類滿懷中國特色主題的產品名稱,都成為服裝設計的亮點。同時,秀場款還出現了銀色防風衛衣、寬大的紅色籃球褲等時下最流行的高街產品。而在巴黎時裝周上,李寧征戰賽場的精彩瞬間也被印在了衛衣上,向其輝煌時代致敬。

不難發現,這兩場秀都是在強調國貨身份、瞄準運動品牌時尚化趨勢。儼然代言了一把國產體育品牌時尚“弄潮兒”的李寧,也在一定程度上得到了市場的回應。自2月7日紐約走秀后,李寧的股價便開始一路上漲,短短40天里,市值暴增近60億港元,跳漲50%。3月16日,李寧股票達到了過去52周最高價8.49港元,市值創下5年來新高——183億港元。8月13日,李寧的半年報發布后,股價上漲4.8%,收盤價8.5港元,市值達到186億港元(圖7)。不過,受市場影響,截至10月15日收盤,李寧股價已經跌回6.71港元。

圖7:李寧2月紐約走秀后股價上漲

資料來源:Wind

其實李寧“時尚化”的野心早有顯現。比較鮮明的就是開始通過與明星、設計師合作,以聯名產品的模式來提升關注度。比如,在2017年李寧就與女演員王麗坤的卡通形象Keenyhouse聯名,推出了潮T和帽子;后又聯手設計師張弛,推出“張弛有度”限定產品。同年,在《中國有嘻哈》席卷全國的熱潮下,李寧還和說唱廠牌 GOSH 發售了定制鞋款“勒是霧都”,而后簽下了《中國有嘻哈》冠軍GAI,推出聯名球鞋。

而在社交網絡上營銷預熱,李寧品牌也玩得越來越熟練。在巴黎走秀前夕,其有意在社交網絡上提前造勢,吊足網友胃口。先是用李寧年輕時拿著大哥大打電話的舊照作為背景,配以“中國李寧”四個大字,作為巴黎時裝周的海報發布。6月17日,李寧又提前曝光了悟道Ace的涼鞋版,隨后還發布了模特為巴黎時裝周試裝的花絮照片。

不管是和明星推出聯名產品、通過KOL口碑傳播,還是在海外時裝周走秀,都凸顯了李寧與時尚、年輕接軌的決心。這也是全球運動品牌的趨勢——2014年以來,運動休閑風(Athleisure)興起,運動與時尚的次元壁逐漸打破,其中最大的受益者或許是彪馬(Puma)。挖來明星創意總監蕾哈娜(Rihanna)后,彪馬不僅業績回春,還借勢登上了紐約時裝周,這也讓越來越多的運動品牌看到了時尚的重要性。阿迪達斯在簽約說唱歌手坎耶·維斯特(Kanye West)后迎來爆發式增長,除了由其主設的Yeezy系列引發哄搶,阿迪達斯NMD等其他時尚產品銷量也不斷提升。耐克則在經歷一番掙扎后,放棄了素來堅持的運動員專業主義,添加了許多時尚化的產品系列。而細分市場成長起來的緊身衣龍頭安德瑪,則因未及時跟上時尚化潮流而落伍。

不過,瞄準了運動品牌時尚化這一趨勢的李寧,“醉翁之意”并非在海外市場。畢竟,2017年中國市場為李寧貢獻了97.3%的營收,而其國際市場收入占比僅為2.7%。更合理的解釋是,李寧期待通過海外走秀來開啟本土消費者對品牌轉型的期待,來消弭李寧期待成為的“李寧”和消費者認知中“李寧”的鴻溝,以此來賺取更多品牌溢價,提升消費者認可度,并促進品牌營收增長。這也就能說明,兩場秀中李寧品牌從設計風格到營銷推廣的落腳點都是在“國貨”這個概念。

目前來看,情緒煽動和故事渲染已經鋪墊完成的李寧,或多或少勾起了消費者們的胃口。李寧在紐約、巴黎時裝周的部分秀場款8月18號開始陸續在官網和天貓旗艦店發售,價格位于199-999元間,售賣情況也都不錯。如售價299元的“中國李寧”方形漢字logo的短袖T恤月銷售量超過3000件;而紐約時裝周的中國風溯系列軒轅男鞋銷量也超過1000雙,售價639元。

李寧的業績也開始有了復蘇跡象。2018年半年報顯示,李寧營收同比增長17.9%至47.13億元,凈利潤同比增長42%至2.69億元,其中服飾業務收入反超最核心的鞋履業務收入,占比達到48.7%,收入則同比增長超過30%至23億元,這意味著李寧時尚化新品的戰略效果已經逐漸顯現;其盈利能力也略有提高,毛利率和凈利率分別達到了48.7%、5.7%。

不止是李寧,國內運動鞋服行業經歷了2012-2014 年的調整后,逐漸步入高景氣階段。安踏財報顯示,其2018年中期收入達105.5億元,同比增長44.1%,刷新了國內體育品牌半年最高營收紀錄;19.4億元的凈利潤也創下新高,增幅達34%。近期因孫楊在雅加達亞運會上的“頒獎服事件”被帶熱的361度(01361.HK),上半年營業收入同比增長7.8%至30.17億元,凈利潤上漲5.3%至3.35億元。

但即使如此,國貨與品牌升級之間依然溝壑深重。即使是曾經市值破千億港元的安踏,也因以前抄襲太多,鞋底沒有緩震科技,太過堅硬踩上去如同踏鐵一般,被球迷們調侃能“操穿水泥”,冠以“鐵踏”的名號。更魔幻的是“阿迪王”這個品牌,由于品牌名稱和商標三角形Logo與阿迪達斯非常相似,常常出現在網友的段子和吐槽中,最終因被阿迪達斯起訴而停止了使用相關品牌名稱和LOGO。在當下,國內消費者訴求有了微妙變化,一邊嫌棄國產運動品牌“土”,但另一邊又在暗自期待國產球鞋能有與“鉤子”“杠子”球鞋一戰的那天。

無疑,安踏為首的晉江品牌已開始從“買得起”向“想要買”蛻變,在專業化、高質感的方向上積極與年輕消費者建立鏈接,以時尚潮流文化為切入點,升級門店形象改頭換面變潮,同時收購年輕品牌豐富產品線。

特步為淡化品牌的“土味”氣質,不僅贊助了《中國新說唱》,成為節目的“官方指定運動品牌”,還簽下樂華七子NEXT為其站臺。另一個“土味兄弟”361度為實現品牌年輕化轉型,在2018年3月與QG電子競技俱樂部展開合作。而安踏旗下高端運動品牌FILA也一直通過產品革新和邀請潮人明星背書,拉近與年輕人的距離。

不僅是在消費升級方面,在體育、娛樂贊助方面,國產品牌也都努力開拓。贊助CBA的李寧、贊助冬奧會的安踏、贊助馬拉松的特步,都在體育賽事上下注;運動之外,各家還在積極簽約娛樂明星。不過,整體而言,在品牌情感的附加值上,與諸多國際大牌相比,國產運動品牌仍有一定差距。

在踏實賺到錢之后,安踏近年在廣告營銷上的費用逐漸提升,2017年達到了17.69億元;而李寧的廣告營銷費用在控制下逐漸下降,2017年已經下降到了9.81億元,在營收中的占比從2013年的24.2%下降到了9.81%(表9)。

不過,縱觀所有國產運動品牌,李寧還是在品牌升級上最有執念,也是做得最為徹底的。即使之前已經有一次失敗的升級,但仍然沒有阻礙李寧想要征服90后乃至00后的決心。

為了討好年輕一代,重新接手公司后,已過知天命之年的李寧開通了微博,不僅經常通過刷賣萌、寫雞湯、發跑步照、畫畫來樹立“萌大叔”人設,還和體育新星保持良好互動,和傅園慧拍照、與張繼科互動,2016年甚至跑去了里約網絡直播奧運賽事。至今,李寧這枚“中年網紅”已經俘獲了近300萬粉絲,堪稱李寧公司最大的IP。

和安踏等不同,李寧是國內最早由運動員創立的品牌,其初期的成長,不僅享受了李寧“國民運動員”身份帶來的影響力和李寧與國家體育局關系帶來的資源,而且還摻雜了60后、70后的國家榮譽感引發的共情和愛國情懷。現在這一情懷仍然彌留,李寧通過時裝周的走秀在市場能引起話題、產生共鳴,除了與營銷有關,主要還因為在大家的記憶中,李寧品牌的運動員基因使其天然成為最能代表體育精神的中國品牌。

從歷史長線看,1990年運動品牌李寧的誕生,代表著中國改革開放后第一批強調個人影響力的品牌開始興起。但是靠“冠軍李寧”形象來樹立的李寧品牌,其價值也隨著90、00后消費者對李寧本人的認知減弱而衰減。李寧“體操王子”帶給上一代人的民族自豪感,被時間漸漸消弭。畢竟,成名于1984年,在洛杉磯奧運會以一己之力拿下3金2銀1銅(占中國當年總金牌榜的1/5)的“體操王子”李寧的形象,如今已經老去;李寧在2008年北京奧運會上“高空漫步”點燃鳥巢火炬的畫面也已經存封在了10年前。李寧曾經的衰落,證明的是一個時代的遠去。

作為運動員的形象和影響力,李寧也被劉翔和姚明等后起之秀代替和超越。李寧個人的價值是一個硬幣的兩面。過于依賴李寧個人形象,李寧公司品牌價值的延續存在很大風險,想要獲得長久穩定的影響力則遲早要“去李寧化”。

但現實是,李寧的品牌影響力如今沒有足夠成熟到擺脫對李寧形象的依賴。所以,2015年52歲的李寧再次復出抓公司經營;2018年兩場海外走秀中,從主題、設計到營銷無一不拿李寧運動員身份做文章,穿上印著自己個人形象tee的李寧也甘愿形象被“消費”,出來為品牌站臺。

雖然從結果來看,李寧之前的第一次品牌升級戰略并不成功,但很難說,品牌升級本身有什么不對,這種對品牌的持續探索極其必要。在李寧公司轉型期間,李寧在接受媒體采訪時曾表達,他不服輸,希望自己的企業,能脫離本土山寨的感覺。李寧的運動員“本能”讓他在制高點時選擇更高的目標,但面對有50年歷史的耐克、90年歷史的阿迪,李寧未能如愿。相反,有著閩商背景,作為晉江運動品牌代表的安踏,早期其決策背后更多還是利潤驅動,對品牌塑造的需求位于其次。

所以,安踏一直貫徹主品牌做“高性價比的大眾品牌”,而中高端市場的覆蓋和升級則通過FILA等副牌去完成。一個曾經虧損30億元的企業,如今情況逐漸好轉,這足以證明其品牌價值仍然存在。但這究竟能在多大程度上延續呢?

李寧反轉?

在運動鞋品類同場競爭中,比拼的不是價格,而是誰更“酷”。中國的品牌則輸在,還不夠酷。歷經30多年發展,中國運動鞋服行業早已成為充分競爭市場,并且在 2009-2014 年的漫長調整中基本完成洗牌,形成了較為清晰穩定的競爭格局。中信證券指出,2017年前十大運動鞋服品牌合計市占率達 65.8%、前五大品牌合計市占率達51.1%,行業集中度在各服飾子行業中最高。

首先是海外品牌競爭優勢日加凸顯,市占率前十的品牌中,海外品牌占據半壁江山。2017年阿迪達斯和耐克的市占率合計達34.9%,穩居國內市場前二寶座。受益于消費升級、需求差異化背景下垂直細分市場快速成長的New Balance和Skechers市占率明顯提升,2017年市占率分別達到3.4%、2.8%,擠進前十。

再來看國內運動品牌市占率變化,從2008年到2017年,安踏市占率從5.8%提升至7.4%,旗下FILA品牌市占率提升至2.5%;而李寧市占率從9%下降至目前的5%左右;特步、361度市占率提升后回落至2008年水平,2017年市占率分別為3.8%、3.6%(表10)。

表10:中國運動鞋服市場前十品牌市占率變化

資料來源:中信證券

值得一提的是,耐克、阿迪達斯同樣遭受了中國2010-2013年運動品牌寒潮的沖擊,但它們的銷量卻逆勢上升,原因主要是,阿迪達斯、耐克當時也紛紛進行打折促銷,甚至在三四線城市發展中低端產品,與國產品牌直接爭搶市場份額,并憑借其品牌形象占據了上風。而大規模的中國年輕消費者能夠穿得起阿迪達斯、耐克,也是從那個時候開始的。

中國運動鞋服市場已經逐漸從以前的外資和本土品牌平分天下,轉變為國際品牌占據市場龍頭的局面,尤其在高端市場,阿迪達斯和耐克憑借研發、運營、品牌影響力等綜合優勢,不斷鞏固領先地位。而目前國內三四線城市仍有大量消費者尚未從無品牌消費向品牌化消費轉型,這給本土大眾運動綜合型龍頭品牌一定的空間。

前有兩大巨頭擠壓,后有細分市場龍頭追趕的環境下,李寧的成長空間是否存在?另一個德國運動品牌彪馬業績回春的故事似乎能有所啟發。

彪馬的創始人魯道夫?達斯勒(Rudolf Dassler)與弟弟阿迪達斯創始人阿道夫?達斯勒(Adolf Dassler)起初聯手經營達斯勒兄弟公司。1948 年,兄弟因矛盾分開成為競爭對手,弟弟將達斯勒兄弟公司更名為阿迪達斯,而哥哥則創辦了彪馬品牌,二者都以體育用品生產為主,競爭也異常激烈。直至兩兄弟相繼去世,兩大品牌依舊處于敵對狀態。

上世紀70-90年代,是彪馬歷史最輝煌的時期,尤西比奧、貝利、克魯伊夫、馬拉多納等球星都穿著Puma king系列獲得了自己職業生涯的最高榮譽。彪馬也一度是與耐克、阿迪達斯并肩的國際運動品牌,但是因為與阿迪達斯在人才、推廣、店鋪等各方面的激烈競爭,產生了嚴重的對抗損耗。而彼時耐克正迅速崛起,彪馬則漸漸走向沒落。2007年,GUCCI母公司法國奢侈品行業巨頭開云集團(PPR集團,后更名為Kering)收購彪馬62%股份,至今開云集團仍持有Puma公司85%的股份。

進入21世紀以來,彪馬不僅在資深運動品牌行列落入下風,2010年起也受到新興品牌安德瑪的沖擊。在2012年下半年彪馬開啟了轉型之路,一方面調整渠道,關閉90多家虧損店鋪,并削減了近三成生產線,另一方面向專業化轉型。這些措施盡管讓彪馬重回盈利,但其世界知名運動品牌的地位岌岌可危。

轉折出現在2015年。Puma邀請時尚女歌手蕾哈娜擔任女裝設計創意總監,兼任品牌代言人后,搭上了運動休閑風(Athleisure)的東風。當年蕾哈娜推出個人品牌 FENTY 系列,給Puma帶來了3.6億歐元的營收,拉動當年營收同比11%的增長,扭轉了連續7個季度虧損的頹勢。

依靠對運動潮流的把握以及時尚明星代言、社交媒體的推廣,彪馬再次受到市場的廣泛關注,而其業績的持續提升成為了股價大漲的主要推動力。2016財年彪馬集團(PUMG.DE)銷售總計36.27億歐元,按年增加7.1%,毛利率升至45.7%,凈利潤更實現68%的強勁增長,從前一年的3710萬歐元增至6240萬歐元。2017年年報顯示,彪馬全年銷售額同比增長15.9%,達到41.36億歐元,創下歷史新高。凈利潤也達到1.36億歐元,是去年同期的兩倍多。此外,彪馬毛利率同比增長160個基點至47.3%;息稅前利潤同期增長近九成,達到2.45億歐元。自2015年7 月開始,彪馬股價觸底反彈后一路高升,于2017年5月達到新高371.53 歐元,在不到兩年的時間里股價上漲150%(圖8)。

圖8:彪馬股價走勢(單位:歐元)

資料來源:Wind、東方證券

幾番沉浮又涅槃重生的彪馬,一定程度上證明了在巨頭的擠壓下生存空間仍然是存在的,其轉型中的表現,不失為李寧學習和借鑒的一個范本。首先,要重視產品設計與創新,通過不斷的設計革新和推出新品,吸引廣大消費者注意力;產品品質和設計是鞋服消費品的核心屬性,在此基礎上,順應潮流趨勢,疊加明星效應才能取得成倍效果。其次,目前女性已成為消費市場主導力量,契合女性時尚的消費品將充分受益。最后,品牌戰略要有延續性和可預期性,內涵特色鮮明的品牌才能更好地鎖定目標人群。

目前,李寧想以時尚的打法來開啟消費者對其品牌升級的期待,但是想要維持未來長足的發展,不僅需要持續的產品創新,還需要有明確和可延續的品牌戰略。

只有持續的產品創新才會有出爆款的可能,而爆款是引爆市場的關鍵。在競品的時尚路線上,李寧不僅距離耐克、阿迪很遠,離彪馬、匡威這些有經典款式的品牌差距很大,也還缺乏一款足夠知名的產品。不管是“專業”還是“時尚”,技術研發都是體育品牌的核心競爭力所在,這對李寧品牌的設計能力提出了更高的要求。無論是1000元的李寧運動鞋還是8000元的奢侈品牌運動鞋,都在千禧一代的選擇列表中,相對于價格的考量,他們更愿意為產品與品牌的獨特性埋單。

目前,李寧在研發上的支出非常微薄,而且呈現下降的趨勢,2013年的研發費用占比為3%,到了2017年只有1.51億元,在營收中占比僅為1.7%。相反,安踏這一塊的投入更高,2017年研發費用達到9.51億元,占比5.7%(表11)。而耐克2017年研發費用達到33億美元,研發費用占比達到9%。

其實不管是專業性較強的安德瑪、lululemon,還是運動時尚風潮的受益者彪馬,本質都是抓住了細分市場后得到較快速的發展。不過這種細分市場的原始規模不大,所以很容易高速發展后趨于飽和。安德瑪就是最初以“細分市場”為利器,但越往后反而限制了其發展規模。所以,在“專業性”和“時尚”之間,李寧需要折中找到一個平衡點,有一個更明確的定位。在時尚化、年輕化風潮過后,李寧要往哪里走,何時回歸運動屬性強的專業性、回歸立身之本,對其是個問題。

國內運動鞋服行業在經歷了2012-2014 年的調整后,已經逐漸步入穩健高景氣階段。據Euromonitor預測,未來5年行業規模復合增長率達8.4%,至2022年行業規模實現3180億元。再次處于行業高增長周期的李寧,這次能否抓住機會實現真正的反轉?


(聲明:本文僅代表作者觀點,不構成任何投資建議。)